敲钟的那一刻，就是很多自动驾驶公司股价的巅峰。
去年底，小马智行以139港元发行价登陆港股，文远知行紧随其后以27.1港元挂牌。两家"Robotaxi双子星"同一天敲钟，场面热闹得像过年。Momenta也在7月8日以301港元强势开盘，市值直逼700亿港元。乍一看，智驾赛道正迎来属于它的高光时刻。
但翻开K线图，是另一番景象。
小马智行现价63.8港元，较发行价跌幅过半。文远知行约17港元，破发近四成。地平线从上市初11港元一路滑到5.23港元。知行科技更惨，从27.95港元跌到3.11港元，市值蒸发近九成。Momenta上市不到一个月，股价已从301港元滑落至275港元附近。
股价在集体跳水，但运营数据在集体狂飙。这是2026年上半年自动驾驶行业最戏剧性的反差。
先看运营端的数据，会让你怀疑自己看的是不是同一家公司。
小马智行今年一季度的Robotaxi业务收入同比增长395.4%，收费收入同比狂飙456.5%。深圳的单车日均净收入做到了394元、日均25单，广州和深圳两个核心城市都实现了单车月度盈利转正。公司甚至把年底车队规模目标从3000辆上调到了3500辆以上。
文远知行一季度营收1.14亿元，同比增长57.6%，毛利率稳在35%的高位。B端产品业务营收同比增长115.8%，Robotaxi及相关L4车辆的商业化正在加速。海外布局更猛：手握中、阿联酋、新加坡、法、沙、比、美八国自动驾驶牌照，中东计划到2027年部署至少1200辆Robotaxi。
怎么看都不像"烧钱等死"的剧本。
但资本市场不买账。小马智行一季度整体净亏损3.69亿元，同比扩大了43%；文远知行同期净亏损3.89亿元。研发开支、车队扩张、海外市场的前置投入，死死压在利润表上。
这恰恰说明一个被很多人忽略的真相：单车盈利和公司盈利之间，隔着整个行业的扩张成本。每进一座新城，车队部署、远程安全员、本地运营团队——全是固定投入。单车能赚394元，不等于公司整体能赚钱。资本市场看的是"整体账本"，不是"最好的那辆车"。
Momenta是这轮IPO潮里最懂"讲故事"的一家。
当"智驾第几股"这个标签已经泛滥到让人脸盲，Momenta给自己换了一个全新的马甲——"物理AI第一股"。不开玩笑，就靠这三个字，上市当天市值干到近700亿港元。
拆开来看，Momenta的财务底子确实不错。2023到2025年，营收从7.43亿跳到24.13亿，三年翻了三倍多。毛利率更是从17.5%飙升到71.6%——这个数字放在整个智驾赛道都是碾压级的。软件授权模式让Momenta更像"卖铲子的"，不需要自己下场跑Robotaxi车队，边际成本趋近于零。
但故事的另一面是：三年累计亏损超92亿元。客户名单上的比亚迪、长城、小鹏、蔚来，个个都在加速自研。华为更是直接下场当对手。Momenta的招股书里自己都承认，"面临自研智驾整车厂的激烈竞争"。
物理AI的故事确实漂亮——一套基座模型同时覆盖乘用车、Robotaxi、Robovan、Robotruck，未来还要扩展到机器人。但拆开财报，Robotaxi业务的收入贡献"相对总收入而言并不重大"——翻译过来就是：不赚钱。700亿市值的想象力，几乎全部押在还没兑现的物理AI故事上。
地平线创始人余凯在社交媒体上暗讽"不太会搞股价，忙着搞客户"，指的大概率就是Momenta。不过地平线自己从11港元跌到5.23港元，市值从1300多亿缩到760亿。五十步笑一百步。
这轮IPO半年考，股票跌最惨的几家公司，名字反而最响。
但有一个被资本市场严重低估的趋势：中国Robotaxi的全球化扩张，已经不是"PPT出海"了。
文远知行在阿布扎比的Robotaxi车队已实现单车盈亏平衡，覆盖当地70%核心区域，客单价是国内的两倍以上。和Uber的深度绑定，1800辆专属Robotaxi的合作规模，本质上是用"技术输出+本地运营"的打法，把重资产风险转嫁给了本地合作伙伴。小马智行通过新加坡康福德高切入东南亚，萝卜快跑借道Lyft撬开欧洲市场，逻辑完全一致。
当Waymo还在美国步步为营、特斯拉Robotaxi还在"即将推出"的时候，中国公司已经把中东、东南亚、欧洲的牌照拿了一圈。这是过去十年在复杂城市交通里被反复锤炼出来的工程能力，放到规划更清晰、竞争更少的海外市场，反而是降维打击。
自动驾驶IPO的终局，绝不仅仅是看股价走多远，而是看谁能在这轮全球扩张窗口期把壁垒建到别人追不上的高度。
资本市场的逻辑和产业运营的逻辑，在2026年出现了罕见的错位。运营端的数据越来越好，股价却越来越低。这不是泡沫破裂，而是一个赛道从"技术叙事"转向"商业叙事"时，必经的估值体系重定价。
Momenta换了个马甲讲故事，小马智行和文远知行在海外拼命圈地，地平线在沉默中磨芯片。每家都在用自己的方式，试图证明一件事：自动驾驶不只是一个烧钱的故事。
你更看好"卖铲子"的Momenta，还是"亲自下场"的小马智行和文远知行？中国Robotaxi出海，最可能卡在哪个环节？欢迎在评论区聊聊。
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💡 核心观点
自动驾驶行业正在经历"运营数据向上、股价向下"的罕见错位期。单车盈利不等于公司盈利，估值体系正在从"技术故事"切换到"商业化兑现能力"。真正的胜负手不是谁IPO时市值更高，而是谁能在全球扩张窗口期把壁垒建到别人追不上的高度。
