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中信建投 | 自动驾驶及机器人持续催化

2026-02-02 10:34:12

中信建投 | 自动驾驶及机器人持续催化

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非银 | “十五五”科技金融前瞻：矛盾、机制和路径

政策研究 | 财政部取消光伏等产品出口退税政策；俄美乌三方在阿联酋讨论俄乌停战事宜

银行 | "银行资产管理”系列深度之53: 优化理财产品要素，期限和风险为重点 ——回望理财子2025

固收 | 长久期利率债定价权创新研究——债券市场机构行为系列（一）

汽车 | 风险偏好提升、悲观预期见底，自动驾驶及机器人持续催化

计算机 | MAS重塑软件生态和工作流

金属和金属新材料 | 锂价强势修复，低库存格局延续

策略 | 两融资金降温，ETF资金分化——流动性周观察1月第4期

中信建投研究机构服务平台

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正文

“十五五”科技金融前瞻：矛盾、机制和路径

立足中央关于“做好科技金融等五篇大文章”、建设现代化产业体系的战略部署，本文旨在分析“十五五”时期科技金融发展的矛盾痛点、内在逻辑与路径建议。当前，科技金融是驱动金融资源与科技创新融合重要工具，为发展新质生产力、实现科技自立自强提供关键支撑。但仍有多种矛盾和痛点，如科技创新活动的高风险、长周期特性与传统金融追求安全、短期回报的惯性之间存在结构性错配。解决以上痛点远非金融部门一己之责，亟需政府、市场、产业等全社会多维度协同供给，以及“耐心资本”的长期培育。综上，本文前瞻性地提出六大核心趋势，探索“十五五”时期科技金融的演进路径：

趋势一：全国统一大市场引导金融资源高效配置，推动科技创新在超大规模市场中，丰富应用场景、放大创新收益。

趋势二：因地制宜服务新质生产力，分层联动、央地协同，以点带面推动区域经济新旧动能转换。

趋势三：科技金融是一个需要政府、市场、企业、高校、金融等全社会力量协同的系统工程。

趋势四：耐心资本根本在于负债端改造，汇聚居民与机构的风险资金，注入能匹配技术周期、实现风险收益对等的科技金融资产。

趋势五：重视具有企业家精神的科技企业，促进链主企业、央国企与创业企业优势互补，全面提升国家创新体系效能。

趋势六：金融机构应从单一融资提供者转向为企业全生命周期提供“融资+融智+融资源”服务的产业生态共建者。

风险提示：（1）政策协同风险；（2）场景兑现的风险；（3）负债端短期化与资产端长期化的错配；（4）金融服务的协同失灵风险。

财政部取消光伏等产品出口退税政策；俄美乌三方在阿联酋讨论俄乌停战事宜

1、财政部取消光伏等产品出口退税政策，综合整治“内卷式”无序竞争

政策意在通过“去补贴”倒逼行业出清，从根源上遏制低价恶性竞争。短期内虽会挤压出口企业利润，加速落后产能淘汰，但长期来看，这将强制引导龙头企业从“规模扩张”转向“技术驱动”与效益导向。此举有助于优化出口结构，推动外贸从“量的积累”向“质的飞跃”转变。

2、财政部实施中小微企业贷款贴息政策、优化实施个人消费贷款贴息政策

政策从供需两端同步发力，通过中央财政贴息直接降低融资成本，且将范围扩容至信用卡分期，普惠力度空前。供给端看，贴息能有效缓解民企现金流压力，激发投资活力；需求端看，降低消费信贷门槛有助于激活居民购买力，畅通“投资带动就业、就业促进消费”的内循环。这是财政政策精准滴灌的强烈信号，将显著提振市场信心，为实体经济企稳回升提供关键的流动性支撑。

3、俄美乌三方在阿联酋举行会谈，讨论俄乌停战事宜

本次俄美乌三方首次会谈是冲突升级后的重要破冰，为俄乌停战谈判奠定了初步基础，军事层面的阶段性进展与下周续谈的安排，释放出局势缓和的积极信号，也体现出各方通过外交途径解决冲突的意愿。但领土问题的核心分歧仍未弥合，俄乌双方立场对立且暂无妥协迹象，成为达成实质性和平协议的最大阻碍。当前外交对话与战场博弈仍呈并行态势，会谈期间双方的攻防行动未停止，各方或仍试图通过战场态势争取谈判主动权。

风险提示：（1）既有政策落地效果及后续增量政策出台进展不及预期，地方政府对于中央政策的理解不透彻、落实不到位。（2）经济增速放缓，宏观经济基本面下行，经济运行不确定性加剧。（3）战略性行业发展周期长，政策性红利出尽后市场预期降温，可能导致短线大幅震荡。（4）美国资本市场波动增大，叠加弱美元环境，A股市场面临潜在情绪面冲击。（5）关税及国际贸易争端升温，国际经贸不确定性加剧。地缘政治摩擦仍未彻底解决，全球安全风险仍未完全解决。

"银行资产管理”系列深度之53: 优化理财产品要素，期限和风险为重点 ——回望理财子2025

2025年，理财子新发产品的数量和市场结构。2025年样本理财子发行理财产品共7141只，较2024年增加1511只，提高26.8%。其中，固收类产品平均每月发行580只，较2024年提高27%，固收类产品数量比重97.45%；混合类的产品数量在回升，2025年总计发行180只，较2024年增加24只，混合类产品数量占比为2.52%，占比较2024年降低0.25%，2025年发行2只权益类产品。2025年，理财产品市场集中度提高，中（上）集中寡占型的市场结构进一步巩固，2025年样本理财子CR4为47.5%，占比小幅提高。

2025年，理财子新发产品的特征。2025年产品的平均业绩比较基准较2024年大幅下降。2025年末，样本理财子的整体平均业绩比较基准为2.43%，较上年末下降51bps；其中固收类产品的平均业绩比较基准为2.43%，较上年末下降51bps；混合类产品的平均业绩比较基准为2.45%，较上一年下降50bps。2025年理财子产品的风险依然主要集中在PR1与PR2，风险指数基本稳定，但在结构上PR3产品占比在去年12月底显著回升。2025年，产品平均期限大幅缩短，平均期限为0.7 3年，但是主要是因为T+0产品数量占比在提高。2025年，理财子产品非固收类的资产配置比例有所提高，各大理财子未发行养老理财、低碳、专精特新等类型的产品，但是发行的ESG、打新、慈善、目标盈产品数量显著增加；各家理财子都有创新型主题类产品发行，但各家理财子的侧重点有差别。

2025年美元理财产品发行特征：期限在缩短。2025年，美元理财产品的发行数量上半年回升下半年下降，平均的业绩比较基准持续下降但是主要发生在下半年，美元产品的风险指数基本保持稳定，但是期限结构在缩短。美元理财产品业绩基准下行主要原因是：美联储降息和期限缩短。

2025年，样本理财子基本费率上升。2024年，样本理财子平均的基本费率、销售服务费率、管理费率分别为：0.400%、0.210%和0.165%；2025年，样本理财子平均的基本费率、销售服务费率、管理费率分别为：0.430%、0.230%和0.180%；1年时间内三项费率分别上升0.030%、上升0.020%、上升0.015%。显然2025年，理财子的基本费率、管理费率和销售服务费率均呈上升态。主要原因是：2025年理财子加快产品结构转型，发行了大量的多策略多资产的产品，大部分依然是固收类产品，但是是固收+；随着固收+产品数量增加，管理难度提高，理财产品管理费率需要提高；同时固收+产品波动率较大，销售难度在提高，理财子需要提高销售服务费率。

2026年理财市场展望和趋势。（1）理财规模、产品类型和资产配置。在产品规模方面，预计到2026年年底，理财规模有望达到38万亿左右，同比增速提高到12%左右。在产品类型方面，预计到2026年年底，混合类产品和权益类产品发行数量有望稳步提高，混合类产品占比有望提高到4%左右，权益类产品有望持续提高。资产配置方面，2026年利率中枢将持续下移，理财资金会提高现金及银行存款、公募基金和权益类资产配置规模和比例，总体看，固收类资产的占比依然为大头但是权益类占比也将小幅提高，尤其是对混合类债券型基金的配置比例会大幅提高。（2）基准利率和风险。在基准利率方面，预计到2026年，基准利率有望逐步企稳回升，主要通过PR3产品占比回升、中长期限产品占比提高、多资产多策略产品占比回升等途径来抵御利率中枢的下移。在风险等级方面，预计到2026年，平均的风险指数将逐步回升；在期限结构方面，预计到2026年，产品期限将逐步提高，主要是1年期以上产品占比将显著提高，而T+0产品占比将降低。（3）主题类创新型理财产品。预计到2026年，理财子将加快发行同金融五篇大文章相关的主题类理财产品，比如：养老理财、乡村振兴、ESG、慈善、打新等理财产品，加强同母行的协同，提升理财子的市场竞争力。（4）监管方面：预计PR4-PR5产品面签的要求有望优化，理财产品券商和第三方代销的渠道方面也可能拓展，没有理财子牌照的中小银行退出理财市场可能提速。理财子将在监管框架内规范经营实现理财规模的增长。

风险提示：经济增速不及预期导致市场预期向下，权益资产表现低于预期；债券市场过度调整导致理财资产端收益率下降的风险；投资者风险偏好持续处于低位的风险；财富管理市场竞争加剧的风险。

长久期利率债定价权创新研究——债券市场机构行为系列（一）

托管量≠定价权：大行对长期利率定价权不高

传统研究重视大型国有商业银行对利率债定价的核心作用，但持有托管量不完全是定价权的体现，国有大行作为金融市场基础设施的一部分，其购买利率债属于偏刚性任务，且一般在一级市场购买债券，在二级市场交易不活跃，因此真实定价权或并不高。

成交量与持仓视角：债基拥有边际定价权

从长久期利率债二级成交量看，国有行对长久期利率债成交量非常低，长久期利率债主要交易者为券商、股份行、城商行、农商行、基金。进一步，券商、股份行、城商行成交量较高部分由做市、量化等业务贡献，本质上是双向买卖获取固定alpha回报，因此真实定价权不如成交量那样高。长久期利率债活跃券的持仓量显示以上活跃券二级持仓量主要集中在农商行与基金，进一步的，债基交易方向与利率的变动方向一致，即“在上涨中买入，在下跌中卖出”，这便是边际定价权的体现。相对而言，农商行即便持有长久期活跃券规模庞大，但边际定价权不高，背后原因在于大部分农商行作为“配置盘”，不会主动押注利率方向变动，而是等待利率方向出现后再被动配置，这种交易类似“被动挂单”的交易特点意味着其不是利率短期波动主要贡献者。

超长期国债：保险享有部分定价权

市场关注保险在超长期国债的定价权。我们认为即便保险持有了更多超长期国债，但由于成交不活跃，所以在大部分时间中仅享有小部分定价权。保险对长久期利率债的定价权增大主要集中于增量资金快速流入时期，比如在2024年7月至9月，保险持续买入超长期国债带来了超长期利差历史性压缩，但在2025年后保险对超长期国债持续净买入减少，叠加对持有存量超长期国债不频繁交易，定价权明显减弱。

短久期国债：大行享有更多定价权

国有大行定价权主要集中在短久期国债，这也是过去市场关心大行买债的原因。短久期国债二级持仓量显示研究发现国有行持有3Y以内活跃国债的大部分份额，处于绝对主导地位，短久期国债与国开债利差也主要由大行买债节奏驱动。相对而言，对于3Y以内的短久期政金债以及5Y附近的中久期国债而言，由于基金具有免税优势以及中久期品种具备弹性，国股行持有份额明显下降，定价权重新回归到非银与中小银行。

利率择时：关注久期变化速度而非绝对水平

长久期利率债边际定价权集中于基金，实操中一般通过债基久期刻画基金机构行为。传统研究一般认为久期高了就有风险，低了就有价值，但在目前环境下存在诸多限制。我国债基久期在2024年不断提升，2025年后又转为趋势降低，脱离了2023年前箱体震荡框架。相对于久期的绝对水平，我们更加关注久期变化速度这一指标，这是一种基于拥挤度的“看短做短”交易框架。当久期变化速度超过某一阈值时，债市会有反向变动。经验性看，债基久期上行速度超过0.04年时，对应做多交易拥挤，后续市场可能短暂调整，而债基久期下行速度超过0.04年时，对应做空交易拥挤，后续市场可能短暂修复。

风险提示：超预期违约，政策不确定性，理财净值化扰动。

风险偏好提升、悲观预期见底，自动驾驶及机器人持续催化

当前汽车板块处于淡季弱势表现，但近期来看，市场对销量悲观预期反馈逐步钝化，悲观预期见底，结构性看反内卷及出海预期改善，自动驾驶政策催化落地，人形机器人特斯拉V3临近推出节点。我们维持前期观点，26年汽车以旧换新政策支撑内需，商用车或更为受益；结构性看多端侧AI（无人驾驶及机器人）商业化0-1突破带来估值弹性。

整车板块：景气延续“弱预期、弱现实”，反内卷持续推进，出口预期改善。近期销量淡季景气承压，但市场预期或已钝化，对2月销量不敏感，后续看弱现实的情况决定股价拐点。

自动驾驶：26年有望成为无人驾驶商业化元年，当前特斯拉部署的FSD V14或已达准L4水平，政策宽松预期强化。近期美国众议院举行听证会，讨论更为宽松的新汽车自动驾驶立法；国内上海发布《上海高级别自动驾驶引领区“模速智行”行动计划》，目标到2027年高级别自动驾驶应用场景实现规模化落地。我们看好具备软硬一体解决方案能力的主机厂及Tier1、出行平台及运营商、芯片、激光雷达及线控底盘等等自主可控增量零部件，主机厂科技属性有望重估。

人形机器人：近期T链核心供应商关键沟通持续推进，未来1-2个月去伪存真强化，进入基本面兑现阶段，板块缩圈特征显著，重点把握T链确定性及技术迭代受益环节。后续板块跟踪潜在节点包括：1.28特斯拉年报解读、2-3月V3样机正式发布及小批量量产、Q2供应链海外产能准备进展、下半年大规模量产，以及宇树上市进展等。

商用车：国内大厂陆续恢复AIDC建设招标，近期B厂大单逐步落地；随计算卡国产替代加速，大厂招标规模有望扩容至27-28年，提振市场对柴发机组及其核心部件大缸径的增长预期，看好业绩兑现与估值提升。

风险提示：行业景气不及预期；政策落地效果不及预期；出口销量不及预期；行业竞争格局恶化；客户拓展及新项目量产进度不及预期。

MAS重塑软件生态和工作流

通用及垂直领域Agent持续渗透，融资动作频繁。Anthropic发布Cowork，定位通用办公场景的智能协作体；MiniMax发布Agent2.0，赋能工作场景。展望未来，我们预计Agent的演进将呈现三大趋势。1）从单体智能转向多智能体协同（MAS）；2）执行边界突破；3）大厂与独立应用厂商共存。

投资建议：看好Agent带动 AI产业链发展。

1）重视以阿里/字节为代表的国内互联网大厂Capex投资和生态圈玩家，包括国产芯片链企业、isv厂商，以及以大厂为主要客户的基础设施服务供应商等。

2）Pre-AI 的收入率先落地。国内企业数据治理相对海外落后，AI 应用落地需要更多前期准备工作。OA+ERP 作为集成企业数据的平台入口直接受益；Pre-AI 环节。3）部分细分垂直场景 AI 收入更快。其中创收关注医

疗、教育、市场营销侧产品；降本关注 AI-coding、多模态生成。

4）本地推理逐步起量，利好服务和云厂商。

5）推荐关注端侧AI和相关产业链。

风险提示：AI产业商业化落地不及预期；市场竞争风险；政策风险；地缘政治风险。

锂价强势修复，低库存格局延续

锂：江西云母锂矿面临换证后续流程带来的停产压力，《固体废物综合治理行动计划》落地后尾矿处理监管趋严，也放大供给端担忧。同时，部分锂盐厂春节期间存检修计划，当前供给端几无弹性；虽然年度级别看供给增量较大，但无助于上半年紧张局面缓和。需求端，由于出口退税带来抢出口预期，消费淡季不淡，累库困难，埋下二季度供给紧张基础。据SMM，国内碳酸锂库存周度环比继续下降783吨，上游锂盐厂成品库存不足2万吨，下游材料厂库存不足4万吨，处于偏低水平，跌价带来较为明显的补库效应。消费淡季不淡，维持去库，锂基本面较为强势，二季度供给紧张担忧不断加剧。

风险分析：全球经济大幅度衰退，消费断崖式萎缩；美国通胀失控，美联储货币收紧超预期，强势美元压制权益资产价格；国内新能源板块消费增速不及预期，地产板块消费持续低迷。

两融资金降温，ETF资金分化——流动性周观察1月第4期

微观资金面方面，新成立偏股型基金393.2亿份，股票型ETF净流入-3255.9亿元，其中宽基ETF净流出超过3800亿元，沪深300ETF净流出超过2200亿元，行业主题ETF净流入超过500亿元，TMT、周期资源ETF分别约140亿元、205亿元；两融资金净流入-81.1亿元，交易额占比9.8%，环比有所下行，流入较多的行业主要有：有色金属、非银金融、银行；2025年1-11月，保险公司保费收入5.76万亿元，在已经两年高增的基础上继续增长7.6%；南向资金净流入210.1亿元，今年以来净流入593亿元。

风险提示：限于数据可得性存在统计不够完备的风险，部分未披露数据为依据历史数据估算所得，存在模型失效导致的测算误差风险及数据统计误差风险。国内货币政策宽松不及预期，资金价格上行风险。国内稳增长政策落地不及预期，融资需求下行风险。当前全球宏观环境存在较多不确定性，全球经济衰退风险概率上升，美联储货币政策存在不确定性，可能对全球资金流动性带来扰动。海外地缘政治冲突加剧风险，全球政治局势复杂严峻化、地缘政治持续恶化和扩大化。

报告来源

证券研究报告名称：《“十五五”科技金融前瞻：矛盾、机制和路径》

对外发布时间：2026年1月26日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

赵然 SAC编号:S1440518100009

SFC编号:BQQ828

李梓豪 SAC编号:S1440524070018

证券研究报告名称：《财政部取消光伏等产品出口退税政策；俄美乌三方在阿联酋讨论俄乌停战事宜（2026年1月19日-1月25日）》

对外发布时间：2026年1月27日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

胡玉玮 SAC 编号:S1440522090003

SFC 编号：BWP409

冯天泽 SAC 编号：S1440523100001

周之瀚 SAC 编号：S1440524090001

证券研究报告名称：《"银行资产管理”系列深度之53: 优化理财产品要素，期限和风险为重点 ——回望理财子2025》

对外发布时间：2026年1月26日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

马鲲鹏 SAC编号：S1440521060001

SFC编号：BIZ759

李晨 SAC 编号:S1440521060002

SFC 编号:BSJ178

杨荣 SAC 编号：S1440511080003

SFC编号：BEM206

王欣宇 SAC 编号:S1440525070014

证券研究报告名称：《长久期利率债定价权创新研究——债券市场机构行为系列（一）》

对外发布时间：2026年1月26日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

曾羽 SAC 编号:S1440512070011

谢一飞 SAC 编号:S1440523070009

证券研究报告名称：《风险偏好提升、悲观预期见底，自动驾驶及机器人持续催化》

对外发布时间：2026年1月26日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

程似骐 SAC 编号:S1440520070001

SFC 编号:BQR089

陶亦然 SAC 编号:S1440518060002

陈怀山 SAC 编号:S1440521110006

马博硕 SAC 编号：S1440521050001

胡天贶 SAC 编号:S1440523070010

李粵皖 SAC 编号:S1440524070017

蔡星荷 SAC 编号：S1440526010001

赵晗智 SAC 编号S1440525070015

白舸 SAC 编号：S1440525080001

证券研究报告名称：《MAS重塑软件生态和工作流》

对外发布时间：2026年1月25日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

应瑛 SAC 编号:S1440521100010

SFC 编号:BWB917

证券研究报告名称：《锂价强势修复，低库存格局延续》

对外发布时间：2026年1月25日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

王介超 SAC 编号:S1440521110005

郭衍哲 SAC 编号:S1440524010001

邵三才 SAC 编号:S1440524070004

证券研究报告名称：《两融资金降温，ETF资金分化——流动性周观察1月第4期》

对外发布时间：2026年1月26日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

黄文涛 SAC 编号：S1440510120015

李家俊 SAC 编号：S1440522070004

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